一个新视角：从用电角度看，近年在西部大开发等政策刺激下，新疆已成为西北地区产业转入、集聚的重点区域。
资源赋能：疆煤是优质的动力煤和化工原料煤，且良好的开发条件带来较为凸显的开采成本优势。
增量可期：2015-2024年间新疆产煤量CAGR高达15.6%，产量增速连续七年位于四大产煤省之首。据我们不完全统计，新疆潜在煤炭产能增量超3亿吨、较当下产量增幅约40%，其中25-26年有望释放产能5580万吨。
本地用电+外送电需求持续增长，新增疆内煤机有望拉动约0.4亿吨潜在用煤需求增量。一方面，高耗能优势产业聚集已成为新疆二产用电高基数、高增长的主要驱动力，且新疆作为西部能源大省、还肩负电力外送重任；另一方面，从发电结构看，新疆火力发电占比较高，火电利用小时数位列全国第一。在此驱动下，新疆煤电装机持续增长，未来可预测的潜在装机量提升空间有望接近30%，增量耗煤需求约3635-4006万吨。
煤化工产业高质量发展的沃土，拟在建新疆煤化工项目驱动煤炭需求增量或将超过2.3亿吨。根据不完全统计和相关测算，在目前新疆地区拟在建煤制气、煤制烯烃、煤制油以及煤炭分级分质利用项目投产且满负荷生产的情况下预计分别能够拉动煤炭需求11949/3577/1775/6100万吨，投资总额接近7000亿元。
受西部地区经济稳步的增长、新疆铁路公路基础设施完善的影响，疆煤外运量增量明显、2017-2023年CAGR达35%。目前疆煤外运量占比依旧较少，主要受制于经济性和运力；据我们测算，当前疆煤在甘肃青海、川渝地区、宁夏等地具备相对经济性，在华中地区以及港口暂无经济性。我们大家都认为通过电气化改造和新开路线，运力仍有增量空间。
①从供需基本面来看，与新疆相邻的西南以及西北地区近年煤炭缺口显著，14-22年煤炭缺口CAGR为10%。
②从邻近省份火电需求看，考虑具备疆煤外送经济性省份的“大基地”特高压配套煤电和省内其他待投火电装机后，可测算得邻近省份新增煤电机组有望带来超0.5亿吨的疆煤外运潜在需求增量。
③从邻近省份煤化工需求看，甘肃、宁夏地区由于疆煤外运依然具备经济性，因此拟在建项目也有几率存在部分疆煤需求，根据不完全统计与相关测算，预计甘宁地区拟在建煤化工项目潜在煤炭需求或将超过2000万吨。
2019-2024年新疆原煤产量和工业炸药产量存在较强的正相关性、相关系数约为0.97。
从需求增长空间角度而言，假设未来新疆地区炸药产量与煤炭产量依旧能维持较高的关联度与相似增速，在新疆地区未来煤炭产量或将超过8亿吨的假设之下，新疆地区工业炸药等民爆相关需求依然拥有近50%的增长空间。
根据国网研究院发布的《中国区域间制造业转移与承接趋势研究》，通过计算各省制造业行业的区位熵IE（某产业用电在某区域制造业用电量中的占比与该产业在全国制造业用电量中占比的比值）和转移指数LE（某产业用电量在全国该产业用电量中占比的前后两期差值），即可判断该产业是属于转入、转出、集聚还是消退，并可计算具体涉及的转移电量规模。
从2010-2021年的统计结果来看（受数据披露限制，我们暂以这十二年的数据为例），西北电网区域产业无显著转出，而产业转入、集聚规模较大。其中，“转入”指原先没有集聚优势、但在全国产业市占率比例逐步提升的行业，这十年间西北区域共计转入了253亿千瓦时电量，主要涉及纺织业、医药制造业、交通运输/电气/电子设备制造业等；而“集聚”指原先就有集聚优势、但在全国产业市占率比例逐步提升的行业，西北涉及的这部分电量规模更大、十年间区域共集聚了1051亿千瓦时，主要涉及化工、黑色金属加工、有色金属加工等行业。
划分各省份来看，西北五省均有不同规模的产业转入和集聚，而其中新疆产业转入和集聚顶级规模，且领先程度明显，体现出近十年来新疆已成为了西北地区产业转入、集聚的重点区域。
来源：《中国区域间制造业转移与承接趋势研究》、国金证券研究所（图为西北各省2010-2021年产业转移与承接对应的电量）
新疆近十年来的产业集聚和转入离不开“西部大开发”政策的支持；“十四五”以来多个利好政策持续促进新疆工业产业高质量发展，为其能源需求量开始上涨奠定重要基础。
“西部大开发”的战略思想最早在1999年被提出，此后我国结合西部地区资源特点和产业优势，积极发展能源、矿业、机械、旅游、特色农业、中药材加工等优势产业。
“十四五”期间新疆工业产业政策刺激持续，例如，2022年《十四五现代能源体系规划》提出推进新疆煤制油气战略基地建设，建设晋陕蒙新煤炭供应保障基地；2024年，新疆共引进区外到位资金9355.26亿元，23、24年引进资金分别同比增长16.5%、11.0%，全年区域基础设施“十张网”项目完成投资1080亿元、达到年计划的102.5%；此外，为推动西部大开发形成新格局，促进发展特色优势产业，在2025年初发布的《西部地区鼓励类产业目录》中，新疆的鼓励类产业有57个，是西部十二省中鼓励产业数量最多的省份。
根据新疆尔自治区政府工作报告，2025年地区生产总值、规模以上工业增加值、固定资产投资预计分别增长约6%、8%、10%（其中前两项较21-24年CAGR分别增长0.1pct、0.4pct），并将继续扩大基础设施“十张网”项目清单，25年招商引资区外到位资金力争同比再增长5%以上、达到超9800亿元，持续刺激工业产业高质量发展，这也为新疆的用能需求量开始上涨奠定了重要基础。
从煤质角度看：新疆煤种比较齐全，主要以中低变质的长焰煤、不粘结煤和弱粘结煤为主，变质气煤、肥煤和焦煤为辅，以上煤种占新疆煤炭资源总量的80.9%，总体上具有低灰、特低硫、特低磷、高中发热量的特点，是优质动力煤和化工原料煤，并且有适合远距离输送的资源条件。
从开采难易角度看：新疆煤炭资源的埋深较浅、地质构造较为简单，整体开发条件良好、开采成本低。一方面，省内1000米以浅煤炭预测1.36万亿吨，位居全国首位,其中300m以浅煤炭预测资源量达到2497亿吨、占全疆1000m以浅预测总量的20%。另一方面，新疆煤炭资源具有煤层厚度大、煤层多、单位面积产能高、地质构造简单、瓦斯等有害化学气体含量低、地下水少等特点，适合建设大型、特大型现代化安全高效矿井（露天），资源优势突出。综合以上开采特征看，疆煤的开采成本具备一定优势。
从资源量角度看，新疆煤炭资源量处于全国领先水平，其预测储量为2.19万亿吨，占全国预测资源总量的40%；截止2022年新疆煤炭探明储量为341.86亿吨，占全国煤炭总储量的16.5%，仅次于山西（23.3%）、内蒙古（19.9%）；目前疆内查明煤炭储量4500亿吨，占全国25%，仅次于内蒙古。
从资源分布情况看，新疆煤炭资源分布较为集中、呈现出“北多南少”的分布情况。新疆煤炭主要分布在准噶尔含煤盆地和天山山间等含煤盆地，其余少部分分布于塔里木盆地北缘，整体看来北疆地区的煤炭预测资源量约占全疆的98%。依照国家能源战略部署和新疆经济社会持续健康发展需要，新疆现已逐步形成吐哈、准东、伊犁、库拜四大煤田，共计预测储量达13970亿吨、占疆内总预测储量的64%，是疆内煤炭的生产主力和潜在增量主要来源。
2024年新疆煤炭产量5.4亿吨、位居全国第四，占全国比重在过去十年间由4.0%上升至11.4%。
近年来新疆原煤产量增速全国领先，且连续七年位居四大产煤省榜首。2015-2024年间新疆产煤量CAGR高达15.6%，复合增速较其他产煤大省山西、陕西、内蒙和全国中等水准分别高出12.3pct、11.1pct、11.6pct、12.7pct。在24年山西煤炭生产面临“三超”整治压力时，疆煤生产加速放量，24年同比增幅高达18.4%、较23年提升7.8pct，对全国产煤量的增量贡献率达到84%、较23年提升了57pct。
来源：Ifind、国金证券研究所（左轴对应原煤产量/万吨，右轴对应原煤生产同比增速）
在中东部省份、西南等省份的煤炭产量陆续达峰甚至减少的背景下，据国家能源集团技术经济研究院预测，西部地区煤炭产量占比2025-2035年间将由65%提升到73%，而丰富的资源、低廉的开采成本以及优越的区位优势将使新疆稳步走向全国煤炭保供的重要接续。
根据《加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案》（新政发〔2022〕57 号），“十四五”期间，新疆规划新增产能1.6亿吨和储备产能0.8亿吨，大多分布在在准噶尔和吐哈矿区。此外，新疆自治区有关部门表示，若下游市场需求可观、煤炭新增产能核准顺利，自治区有望在“十五五”期间煤炭产量有望超过陕西省（2024年陕西省煤炭产量为7.8亿吨），较当下产量增幅约44%。
图表7：“十四五”期间新疆规划新增产能1.6亿吨，主要分布于准噶尔、吐哈地区（万吨）
图表8：“十四五”期间新疆规划储备产能0.8亿吨，主要分布于准噶尔、吐哈地区（万吨）
新疆潜在产能增量超3亿吨，聚焦于吐哈煤田、准东煤田等疆北区域；其中25-26年有望释放产能5580万吨。
据我们自下而上统计（不完全统计），有望于25-26年投产的新疆新增煤矿产能有约5580万吨，大多分布在于准东、伊犁两大北疆煤田，占比分别为48%、18%；该部分新增煤矿项目投资主体整体较为分散，涉及规模较大的主要有兖矿能源（1000万吨）、国家能源集团新疆能源有限责任公司（1000万吨）、内蒙古伊泰集团（450万吨）等。
据我们不完全统计，新疆目前整体潜在（处于规划、拟建或在建状态）煤矿产能约3.2亿吨，主要集中于吐哈、准东两大北疆煤田，占比分别为41%、31%；由此可算得27年及之后仍有潜在增量项目2.6亿吨，若投产进展顺利则有望助力新疆产能实现有效增厚。
图表10：25-26年预计新疆新增煤矿产能5580万吨，集中于准东、伊犁煤田（万吨）
来源：国家能源局、中国煤炭工业协会、新疆国际实业有限公司官网、中国煤炭杂志官网、央广网、轮台县融媒体中心、界面新闻、兖矿新疆能化官网、中国煤炭经济网等，国金证券研究所
来源：国家能源局、中国煤炭工业协会、新疆国际实业有限公司官网、中国煤炭杂志官网、央广网、轮台县融媒体中心、界面新闻、兖矿新疆能化官网、中国煤炭经济网等，国金证券研究所
上市煤企积极布局新疆产能，疆煤放量有望带来产能和业绩增厚。目前有较为明确的新疆资产增厚预期公司为兖矿能源、特变电工、广汇能源，待投新疆产能投产后有望对公司煤炭总产能带来的增幅分别是8%、6%、29%。
需求是决定增量产能能否顺利释放的重要的条件。需求若下行，则难以支撑煤价，供给端也会因对于经济性问题的担忧而带来投建煤矿积极性下降的影响，使产能建设进度延迟。因此，除了统计供给端的煤矿产能潜在增量外，结合需求分析供给放量情况至关重要；未来新疆煤炭的需求增量大致上可以分为疆内使用和疆煤外运使用两大方面，我们接下针对这两方面做重点拆解。
新疆近五年用电需求量开始上涨迅速，除22年增速低于全国中等水准以外，其余均明显高于全国中等水准，19-23年复合增速达12.4%、在全国各省中排名第二，2024年累计增速达10.5%、在全国各省中排位第五、且较全国中等水准高4.0pct。
来源：Ifind、国金证券研究所（图中列出的是全国2019-2023用电五年CAGR排名前十的省份）
从具体用电领域看，二产占用电结构和增量贡献的主体。在1-11M24国网新疆售电结构中，对工业领域的售电量占比达64%，体现出新疆二产用电的高占比。此外，从增量角度看，国网新疆1-11M24对工业的售电量同比增长19%，对总售电量的增量贡献率高达69%，持续发挥驱动新疆电网售电量增长的“主引擎”作用。
细分工业子行业看，高耗能产业聚集成为新疆二产用电高基数、高增长的主要驱动力。作为国家能源战略保障基地，新疆在煤炭、油气、风能和太阳能等多个领域展示出了强大的潜力，丰富的能源资源也使得新疆电价具备明显优势，使得高耗能产业自然地向新疆转移聚集。近年来新疆有色、原煤、水泥、化肥等高耗能行业产品产量增势亮眼，且油气开采、煤炭开采、燃料加工等高耗能产业构成了全省规上工业增加值的主体，并形成了以电解铝（新疆产能占比14%、全国第三）、多晶硅（新疆产能占比33%、全国第一）为代表的全国领先的高耗能支柱产业集群。
图表19：新疆规上工业增加值主要由油气开采、煤炭开采、燃料加工等高耗能行业构成
相比于新疆地广人稀、资源丰沛的特征而言，中东部以及川渝地区人口相对密集、电力需求旺盛且电力供需相对紧缺，因此国网新疆电力有限公司也坚持全国“一盘棋”，积极发挥大电网资源配置作用推动各类电源增发稳供，加大省间余缺互济力度，将新疆丰富的煤电、风电、光伏等能源打捆外送以缓解我国中东部地区电力保供紧张局面。
从2010年开始，新疆先后建成“两交两直”四条疆电外送通道，目前新疆电网内部已形成750千伏电网“四环网、两延伸”的主网架结构，北至阿勒泰、西至伊犁、南达和田、向东经哈密通过750千伏“哈密-敦煌”、“烟墩-沙州”双通道实现新疆与西北电网联网，疆电的抵达区域也从最初的7个省份拓展到如今的20个省份，电力保供辐射圈愈发广阔，疆电外送占发电量的比例近年也已提升至23%+。
此外，另两条“一交一直”疆电外送通道也正处于规划建设中、有望于2025年后投产，分别将疆电送达川渝、青海地区，疆电外送能力逐步提升1050万千瓦，届时疆电外送也有望实现“三交三直”的新格局。
来源：Wind、国金证券研究所（由于数据披露限制原因，采用每年1-11月数据代表全年情况，24年数据暂时更新到10月）、国金证券研究所
从各类型电力生产方式来看，在新疆煤炭燃料资源丰富、燃料成本相对来说比较稳定可控、火电技术成熟的背景下，火力发电目前仍是新疆电力供应的大多数来自，其在2024年发电量占比达到73%、在西北五省中排名第三，且超过全国中等水准5.5pct。受到新疆新能源“大基地”外送需要火电起到调峰作用、以及煤炭资源较为丰富等因素影响，在针对疆电外送需求的供应中，尽管新能源的加快速度进行发展使其占比近年来有所提升，但火电占外送电量的比例也持续稳定在65%以上的较高水平。
在发电结构中对火电依赖度较高的情况下，新疆火电利用小时数常年位于全国领先水平，其2019-2023年火电利用小时数均值达5184小时、2024年达5227小时，在全国各省份中稳列第一。
图表24：新疆火电发电量占比在西北五省和全国都属于领先水平（2024年）
来源：Ifind、国金证券研究所（图为全国火电利用小时和火电利用小时19-23年均值排名前十的省份情况）
需求刺激发电装机增长，新疆火电装机未来可预测的潜在增量空间有望达近30%。
综合省内二产高耗能行业的有效用电驱动、对外送电需求拉动、以及新疆发电结构中对火电的高度依赖程度，新疆火电发电量近年来持续增长，叠加燃料成本优势，使省内火电装机建设积极性较高，尤其是23年煤价下行、煤电容量电价政策落地等刺激下，火电企业对于煤电项目的短期投资收益预期改善，据我们不完全统计，23、24年新疆煤电项目分别集中开工了866、862万千瓦机组。按照火电装机1.5-2年的建设周期测算，我们预计新疆目前已开工机组在25-26年投产的规模分别为633、862万千瓦。
图表28：24年后新疆火电装机增速有望提升（预测值根据统计核准、开工机组计算得到）
来源：Ifind、中国电力网、新疆尔自治区生态环境厅、国家能源集团官网、新疆尔自治区发展和改革委员会等，国金证券研究所（假设火电建设周期为1.5-2年，真实的情况会因项目建设进度不同而有一定差距，本图预测结果仅供参考）
我们将其余省内目前刚开工的396万千瓦机组、已核准暂未开工的120万千瓦机组、以及为了确认和保证新能源项目可靠消纳而在核准后暂缓建设的396万千瓦机组一并纳入26年后的潜在增量装机中，结合以上对25-26年增量机组的预测一并纳入未来增量看，25年起新疆可预测的火电装机增量空间有近30%，其中投资主体主要为三峡能源、国家能源集团、华电集团、天富能源、重庆能源集团，五家公司拟投增量共占新疆潜在装机增量的62%。
图表29：在所有新疆25年起新增煤电项目中，装机增量投资主体主要有三峡能源、国家能源集团、华电集团、特变电工、天富能源等（万千瓦）
来源：电力网、天山网、裕民县人民政府、北极星火力发电网、爱企查、国际节能环保网、中国能源新闻网、安徽省能源集团有限公司、国际能源网、新华网新疆频道、塔城地区行政公署、中国电器工业协会、金融投资报、巴州政府网、中新网新疆、新浪财经、新疆尔自治区生态环境厅、国家能源集团官网、新疆尔自治区发展和改革委员会 、中国石油新闻中心、安徽在线、昌吉市融媒体中心、北极星太阳能光伏网、新疆生产建设兵团公共资源交易中心等，国金证券研究所（图中显示2025年开始的潜在增量）
从新疆火电装机放量本身出发，有望为布局新疆煤电产能的火电公司能够带来资产和业绩增厚，以皖能电力、特变电工、天富能源为代表的企业在24年底至25年初起的新疆火电机组放量后，其火电装机规模将分别增长11%、44%、91%，三峡能源在新疆火电投产后更是有望实现从新能源向火电资产的拓展布局。
图表30：以皖能电力、特变电工、天富能源、三峡能源为代表的上市火电企业积极布局新疆火电产能
来源：北极星太阳能光伏网、每日经济新闻、北极星电力网、金融界、皖能电力公司公告、昌吉日报、中安在线、新华社、天富能源公司公告、证券时报、第一财经、三峡能源公司公告、北极星火力发电网、国金证券研究所
煤价大幅下行风险：若因煤炭需求没有到达预期、或进口煤扰动等因素导致煤价下行幅度超预期，则会带来煤企业绩没有到达预期的风险。
煤矿产能扩张没有到达预期风险：在我国双碳目标背景下，若后续受到国家政策或企业意愿等因素影响，导致批复、投产进展不顺利，则会对煤企及行业产能按计划扩张产生阻碍，进而影响未来利润的稳定性。
电价下行超预期风险：随着煤炭成本的逐步下行及未来我国电力供需紧张形势的改善，未来电价仍有下行可能性，若下行幅度超预期则会对火电企业业绩产生不利影响，此外还会带来火电企业对煤价的容忍度降低，进一步对煤价和煤企利润产生不利影响。
新增火电装机没有到达预期风险：发电侧出现电力供应过剩或导致已核准项目面临开工难问题，影响潜在装机增量的按预期释放。
下游需求没有到达预期风险：火电、煤炭、煤化工项目的顺利开展都与下游需求的增长有关，若下游需求没有到达预期则会对项目核准、开工进程以及相关公司业绩带来不利影响。此外，本报告中相关项目需求测算均为不完全统计，且不同数据来源统计口径有几率存在一定区别，仅供参考。
原材料价格波动风险：工业炸药上游原材料最重要的包含硝酸铵等，若原材料价格大大波动，可能会对于相关民爆企业纯收入能力和正常经营产生不利影响。
行业竞争加剧风险：若未来更多的民爆企业在新疆地区调增或并购炸药产能，有几率会使行业竞争加剧，对于相关民爆企业的正常经营和盈利能力产生不利影响。
相关公司解禁限售风险：雪峰科技（603227.SH）预计2025年12月31日解禁9762万股，占总股本比例9.11%；广东宏大（002683.SZ）未来最近一次解禁限售计划在2025年12月25日，计划解禁447万股，占总股本比例0.59%；易普力（002096.SZ）预计2026年2月3日解禁53949万股，占总股本比例43.49%；三峡能源（600905.SH）未来最近一次解禁限售计划在2025年3月10日，计划解禁1584万股，占总股本比例0.06%；兖矿能源（600188.SH）预计2026年2月24日解禁3793万股，占总股本比例0.38%。以上公司解禁限售可能对股价带来一定影响。
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